| 从中长期债券的供需特征以及我国正处的经济发展阶段来看，债券收益率曲线很可能将向扁平化趋势发展。 债券供给：短多长少 根据三家政策性银行发布的债券发行计划，1年以上的品种发行量为2030亿元，1年或1年以下的品种发行量为1610亿元，还有800亿元的发行期限待定。即使待定的800亿元均用于发行中长期债券，今年中长期金融债的发行量仍较去年减少200亿元左右。根据财政部公布的国债发行计划，预计下半年将发行短期国债1500亿元，3-7年的中期国债1500亿元，10年期国债340亿元。与去年同期相比，短期品种的发行量增加263亿元，而中长期国债发行量基本持平。 从信用类产品看，今年的第一批企业债额度还剩余120亿元左右，而第二批额度很可能到三季度才能确定，规模大概为600-800亿元，预计下半年将发行企业债300到400亿元，与去年大体持平。上半年短期融资券已发行1407亿元，由于下半年有1026亿元到期短融有望续发，发行量较上半年将有所增加，预计下半年发行规模1800亿元左右，较去年下半年增加900亿元左右。 综合来看，下半年长期品种的发行量较去年减少200到1000亿元，而短期品种发行量增加1823亿元。 中长期债券的需求存在刚性 保险机构出于期限匹配的需要，对长期品种的需求十分旺盛,尤其是企业债。从托管数据来看，保险机构持有的企业债占全市场企业债余额的比重从2005年初的26%提高到2006年6月底的44%，这期间保险机构对企业债的增持速度虽有波动，但是从绝对数上看，每个月都保持增持态势。下半年，保险机构的保费收入仍将稳步增长，新增负债仍需通过企业债等长期债券来配置，保险机构对长期债券的需求存在一定的刚性。 此外，近几个月的债券托管数据显示，企业债市场出现了新的买家---城市商业银行和农村商业银行。这两类机构合计在6、7月份增持企业债57亿元、7.3亿元，占当月新增企业债总额的52％和27％。这些机构的介入势必使长期品种的稀缺性更为突出。 收益率曲线或将扁平化 除了中长期品种的供求状况外，从债券市场发展已相当成熟的美国的经验来看，收益率曲线形态变动与经济运行周期有很大的相关性。美国的数据表明，当经济进入扩张初期和收缩期，收益率曲线呈现陡峭化趋势，而在经济进入扩张后期，收益率曲线呈现扁平化趋势。在经济周期的萧条以至繁荣的初期阶段，通货膨胀水平较低，失业率较高，社会资源大量闲置。此时央行通常为了刺激经济增长而大幅降低短期利率。随着经济启动、投资增长、资金需求增加和通货膨胀压力增大，长期利率也开始上升。 当经济周期进入繁荣阶段，社会资金需求更加旺盛，通货膨胀开始加剧，中央银行又往往采取紧缩性政策，大幅度提高短期利率，以抑制短期内的经济过热。紧缩的货币政策使市场主体对长期通货膨胀的预期减弱，长期利率上升幅度往往小于短期利率，最终使短期利率水平可能高于长期利率。 我国自2003年启动新一轮经济增长以来，目前正处于经济学所认为的繁荣阶段，社会资金需求旺盛，通货膨胀正在抬头，紧缩性货币政策不断出台。随着我国债券市场不断走向成熟，经济周期对收益率曲线形态变动的预示作用也在不断增强。 当然，收益率曲线形态变动受诸多因素影响，且变动十分频繁，只要市场在变，曲线的形态就在变，收益率曲线很少会保持同一种形态上下平移。因此，不能排除曲线在向扁平化发展的过程中会出现阶段性的陡峭化，但是只要我国所处的经济周期不变，曲线变动的扁平化的方向就不会改变。 （赵国英） |
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